船舶收购与投资评估系列 · 第 5 篇
船舶投资模型应从单船运量、运价、油耗、维修、交付时间和融资计划出发，分别计算项目现金流和资本金现金流，并进行敏感性分析。
船舶收购项目的财务模型应该怎么算？
60秒结论
一个可用于投资决策的船舶财务模型，至少应包含单船收入、航次成本、固定成本、购置支出、营运资金、税费、融资和残值，并分别计算项目口径与资本金口径的净现值、内部收益率和投资回收期。
最常见的错误，是三艘船直接套用同一运营参数、交付未满一年却计算全年收入，或者将维修坞修费与持续性资本支出重复计提。
一、先建单船模型，再做项目汇总
即使一次收购多艘船，也应先为每艘船建立独立模型。因为船舶之间通常存在以下差异：
- 载重吨、装载率和单航次装载量；
- 柴油、LNG或双燃料动力形式；
- 油耗、航速和单位航次成本；
- 船员、维修、保险和管理费用；
- 建造年份、剩余寿命和残值率；
- 购买、交付及正式运营时间；
- 税率、发票和进项税抵扣条件。
建议的公式链是：
情景参数 → 单船运营模型 → 项目现金流 → 融资与资本金现金流 → 汇总指标 → 报告引用。
报告中的数字应动态引用模型结果，避免手工复制后形成多个不一致版本。
二、收入如何计算？
程租模式可以采用：
年运输收入＝有效航次×单航次装载量×吨运价÷10,000。
其中：
有效航次＝计划航次×情景系数，但不得超过船舶在可运营天数下的产能上限。
如果船舶在年中交付，应按照实际投运月数或天数折算首年运营系数。例如8月投入运营，首年通常只能计算8月至12月的收入和成本，而不是全年收入。
期租模式则应根据租金、可用天数、停租条款和费用承担边界单独建模，不能直接沿用程租收入公式。
三、成本至少分成三层
1. 航次变动成本
- 燃料和润滑油；
- 港口、引航、代理和航道费用；
- 洗舱、加热及其他与航次直接相关的费用。
2. 固定运营成本
- 船员工资和社保；
- 日常维修与备件；
- 保险；
- 船舶管理费；
- 定期检验和坞修。
3. 非经常性和周期性支出
- 大修、改造和重大设备更新；
- 特别检验支出；
- 因证照、事故或交付延迟产生的停航成本。
如果模型的维修及坞修费已经覆盖计划性重大维护，可以将持续性资本支出暂按零处理，但应明确说明，避免重复计算。
四、购置支出为什么不能只填合同价格？
项目初始投资通常包括：
净船价＋不可抵扣税费＋交易及接船费用＋必要改造＋铺底流动资金。
对于多艘船分年交付的项目，购置支出和贷款提款也应分年列示。不能将全部投资都压在第一年，却从第二年开始计算所有船舶的完整收益。
若二手船无法取得可抵扣的增值税专用发票，相应税额可能进入资产成本，并通过折旧、所得税和残值影响现金流。2026年增值税衔接政策对销售已使用固定资产的简易计税作出规定，实际项目仍需结合卖方纳税身份、原进项抵扣情况和发票类型确定。国家税务总局政策文件
五、项目现金流和资本金现金流有什么不同？
项目现金流
项目现金流不区分资金来自贷款还是股东，重点判断资产本身是否创造价值：
项目自由现金流＝税后经营现金流－购置及资本性支出－营运资金增加＋补贴＋残值回收。
资本金现金流
资本金现金流站在股东角度，进一步考虑贷款提款、利息和偿还本金：
资本金现金流＝项目相关现金流＋贷款提款－利息－偿还本金，并按资本金口径计算所得税。
项目IRR较高，并不代表股东一定安全。债务比例、还款期限和首年收入不足，可能造成最低偿债覆盖倍数偏低。
六、回收期怎样避免算错？
静态回收期应根据未折现累计现金流首次由负转正的年份计算；动态回收期则使用折现后的累计现金流。
如果第7年末仍有300万元未收回，第8年现金流为600万元，正确的静态回收期应为：
7＋300÷600＝7.5年。
不能简单返回“第8年”，也不能用项目总投资直接除以某一年利润。
动态回收期通常应长于静态回收期。如果结果相反，应优先检查折现和累计公式。
七、敏感性分析应该怎样设计？
建议所有连续变量统一采用－10%、－5%、基准、＋5%、＋10%的梯度，便于横向比较：
- 吨运价；
- 有效航次或船舶利用率；
- 燃料价格；
- 维修及坞修费；
- 停航天数；
- 购置价格。
此外还应设置离散情景：
- 交付推迟6个月；
- 政府补贴未取得或全额取得；
- 二手船进项税可抵扣或无法抵扣；
- 经营区域维持现状或获准拓展；
- 重大维修支出高于预期。
公开船舶投资项目的实际收益偏差往往来自船舶利用率、下游开工和市场运价，而不是模型中的折现率本身。兴通股份项目后评价信息
八、模型结论怎样写才审慎？
如果基准情景可行、悲观情景不可行，建议表述为“有条件可行”，并列明条件：
- 锁定核心货源或最低运量；
- 完成船舶技术勘验；
- 明确交付、发票和证照安排；
- 控制购置价格和融资成本；
- 不将未获批准的资质和补贴作为基准收益。
FAQ
船舶项目只看IRR可以吗？
不可以。还要结合NPV、回收期、最低偿债覆盖倍数、现金流低点和压力情景。
三艘船可以直接合并计算收入成本吗？
最终可以汇总，但底层应保留单船模型，否则无法正确处理船型、寿命、交付时间和成本差异。
政府补贴应不应该计入基准情景？
在资格、金额和收取时间尚未获得充分确认前，建议基准情景按零处理，将补贴列入专项上行情景。
脱敏说明：本文公式和数字仅用于说明建模方法，不构成收益预测或投资承诺。